华泰微观：中美关税降级起伏超预期，中国出口下行压力短期内将大幅削弱，乃至或许再度呈现抢出口

liukang20243个月前 (05-19)吃瓜快乐460

中心观念

现代的华泰宏观：中美关税降级幅度超预期，中国出口下行压力短期内将大幅减弱，甚至可能再度出现抢出口的插图

5月12日下午3点，中美发布日内瓦经贸商洽联合声明，宣告将4月2日以来对两边加征的125%关税降至34%，并参照美国对其他国家的做法，对其间24%的关税暂停90天施行，仅加征剩下10%的关税。一起，两国将树立机制，持续就经贸关系进行洽谈。咱们依据结合此前一向的剖析结构，解析近期中美关税对立“降级”的微观影响及后续展望。咱们总结10点判别。

1. 中美关税降级起伏超预期

此次中美关税降级后，中美之间加征关税水均匀大幅下降91个百分点，且美国根据芬太尼问题对我国加征的20%关税还有商洽空间。在对等关税90天豁免期内，美国对我国加征的关税税率从145%降至30%，即包含20%芬太尼相关关税+10%“对等关税”，而我国对美国加征的关税税率从125%降至10%。此外，中美之间还在就芬太尼相关的20%关税进行商洽，这部分关税也存在进一步下调的或许性。

此次中美关税降级起伏全面超预期，首要体现在以下3个方面：1）此前美国和其它国家关税商洽好事多磨，商场对此次中美日内瓦商洽的预期偏低；2）在对等关税90天豁免期内，我国的对等关税税率回到与其它国家相同的水平，意味着在对等关税维度上，我国的“待遇”、特别是4月2日“解放日”后的“待遇”并未相对全球更苛刻；以及3）比较于上一年底、商场对特朗普政府将对全球加征10%、对我国加征60%关税的预期，现在对我国加征关税的水平好于该预期。

2.美国短期有极强的“降级”动力，是商洽成果好于预期的柱石，中方“退让”较少税

美国初现通胀和断货压力，叠加关税方针导致特朗普对内方针推进缓慢，美国短期内有较强的“降级”动力。一方面，近期美国关税方针显着推升居民和企业通胀预期，美国的消费品库存也行将告罄；此外，考虑订单制作和运送时刻，美国圣诞订单最迟要在5月下单，现在订单下单的截止日期已火烧眉毛（拜见《推演美中关税“降级”的或许性和途径》，2025/4/28）。另一方面，关税方针导致特朗普政府竞选时期声称的减税、去监管等国内方针被“放置”，且贝森特称防止债款触及上限的非常规办法恐在8月竭尽，美国达到财政预算已刻不容缓。

正因为如此，中方本次商洽中所需的“退让”有限。比较于美国在和其他国家商洽过程中提出的购买美国产品、添加对美出资等“退让”办法，此次联合声明中并未包含我国添加自美购买、扩展对美直接出资（FDI）等，闪现中方并未给予本质性“退让”。

3.中美关税降级后，接下来90天内的美国对我国总关税水平及美国对全球实践税率均显着下行，对全球买卖量的冲击显着削弱

在对等关税90天豁免期内，美国对华关税将降至40%左右，对全球关税将降至15-17%。在美中关税降级+暂缓执行24% 的对等关税后，美国对华关税水平在特朗普上台后上升29%（比照4月10日的125%，图表1）。假如中美就芬太尼问题达到共同，美国对华关税水平或许进一步下调最高20个百分点。由此，美国对全球的加权均匀税率将降至14.9-16.8%，假如芬太尼相关关税下调，则或许降至12.2-14.7%（图表2和3）。

假如假定全球买卖量对价/税的弹性约为-1~-1.5，或许连累全球买卖量下降2-4个百分点，低于此前关税情境下5%以上的降幅。考虑到2024年美国约占全球总进口额的13%，估量美国关税方针将导致全球加权关税水平上升2个百分点左右。此外，2024年我国总进口额占全球10%，对美国加征10%关税后，我国进口总关税水平将抬升约0.6个百分点，进一步推高全球总关税水平约0.06个百分点。

4.对美国增加和通胀的冲击将下降，美国经济“软着陆”的概率上升

此次美中关税降级后，美国经济衰退概率下降，而软着陆危险上升。咱们测算最新版别的关税方针对美国增加的连累将降至1-1.5个点，并或许推升美中心通胀约1-1.5个点。考虑美联储将关税影响定性为一次性要素，因而此次关税降级不改变长时间方针逻辑。由此在关税落定后，美联储降息节奏首要锚定劳工数据，咱们保持本年美联储降息约75个基点的基准判别。

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5. 我国出口下行的压力短期内将大幅削弱，乃至或许再度呈现抢出口

短期内，抢出口和产能出海的需求有望推升我国出口。上一年11月以来“抢出口”推进我国出口全体体现微弱。考虑对等关税在90天“豁免期”后的不确定性，“抢出口”有望在90天窗口期内连续。一起，从中心品买卖、原材料及机械出口、我国海外ODI的改变三个维度来看，我国企业出海在2023年后再度加快（参与《出口，仍是出海？》，2024/8/8）。面对当时美国关税方针的重复，企业对长时间不确定性的忧虑犹存，或许持续涣散供应链危险，而产能出海初期的设备和本钱出海也会体现为出口。

6.归纳看，比较4月2日前的预期，美国对全球加征关税水平底子契合预期，但我国（现在）的关税待遇好于预期

估量美国对全球关税终究或许上升15个百分点左右，而我国（现在）的关税待遇好于预期。本年年头，商场遍及预期美国将对全球产品加征10-20%的关税，而美国的通胀交换也计入5-10个百分点的关税上升预期。美英买卖协议闪现，美国对全球加征10%的关税渐成基准景象。因为美英有特别的战略伙伴关系，且英国要害产品对美出口总额较小，所以美英就钢铝和轿车出口关税降级构成共同有其特别性，他国难以简略仿制（拜见《美英买卖协议结构能作“典范”吗？》，2025/5/12）。估量美国对钢铝、轿车、铜、药品及半导体这5大类战略要害产品的关税难以彻底免除，由此美国对全球关税终究或许上升15个百分点左右。比较之下，美国对我国（现在）的关税水平低于年头60%左右的预期。

7.比较年头特朗普就任前，美国增加预期依然下调，而我国增加预期有所上升

关税显着上升、叠加政府变革的超预期冲击，导致商场持续下调2025年美国增加预期。尽管美中关税降级带动美国加权均匀关税水平小幅回落，但年头至今，美国关税水平将累计上升超越15个百分点，仍为1940年以来最高，且较上一年的2.4%大幅上升（图表4和5）。一起，政府效率部（DOGE）进行的降本增效变革给美国经济带来较大冲击（拜见《DOGE：降费增效能否如愿？》，2025/4/1）。由此，对2025年美国增加的彭博共同预期已从年头的2.3%显着回落至1.35%，而跟着关税的影响闪现，不扫除后续进一步下调的或许性（图表5）。

另一方面，跟着美中关税降级，商场有望上调2025年我国增加预期。跟着4月上旬美国对华大幅加征关税，对2025年我国增加的彭博共同预期从年头的4.5%回落至4.2%。而在此次美中关税降级后，美国对我国的关税低于年头商场预期的60%左右的水平，再加上我国制作业较强的竞争力、以及人民币兑美元走势相对平稳，将有助于缓解我国出口面对的下行压力、改进我国增加预期。

8.尽管通过关税“过山车”，但年头我国财物重估的三大逻辑仍在

咱们在2月3日发布的《三大催化剂有望提振我国财物相对体现》和尔后一系列陈述中剖析了我国财物在2025年相对估值提高的逻辑（拜见《这轮我国财物重估的逻辑有何不同?》，2025/2/25）。

1) 美国对我国关税相对全球不会太高，至少（现在）暂时再次有用，我国的相对“站位”好于预期；

2) DeepSeek横空出世推升我国AI+产业链的重估空间和出资热心，提示我国物价竞争力部分也来自于生产力的提高（而非只是源于需求缺乏）；

3) 通过4年的去杠杆周期，我国地产周期开端“磨底”，相关危险有所缓解、且与之相关的、消费倾向的见底、上升也在持续演绎（拜见《我国地产：分解中的活跃信号及其微观寓意》，2025/3/24，以及《论地产调整下半场消费修正的潜力》，2025/3/25）。

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中美买卖冲突极点景象告一段落后，咱们从头聚集我国财物相对体现的逻辑——这些逻辑有些持续有用，有些现已在被进一步的验证。

值得注意的是，特朗普“百日新政”后，“去美元化”叙事强化（拜见《快评特朗普对等关税再“变脸”》，2025/4/10），由此，比较年头，我国财物相对体现的逻辑进一步得到强化。

9.往前看，估量美国在关税问题、特别对我国关税问题上或许仅是“战术性”撤离

不扫除1-2个季度后关税问题被美国旧事重提，但重演4月9日后无序上升景象的或许性较低。关税是特朗普再度上台后的执政标签，这从他就职演说中专门提及麦金利总统的高关税可见一斑。一起，在此次对等关税商洽中，美国或首要以体谅备忘录（MOU）的方式与各国签署协议，而这类协议不具备长时间束缚。而考虑美国推进制作业回流、下降买卖不平衡的诉求仍在，假如国内减税、去监管等方面的压力回撤，美国或许在适宜机遇重提关税。此外，美国针对特定职业的232查询仍在平行进行，未来对被查询产品加征关税也会推升美国加权均匀关税水平。

10.去美元化”趋势不变，亚洲财物、特别是我国、日本财物有望取得更高相对装备

尽管中美关税降级后美元指数显着反弹，但全球财物装备“去美元”化的底层逻辑不变。

一方面，美国政府公信力下降的趋势并未打破，乃至在关税“过山车”后有所强化，一起，美国削减对全球公共服务的供应、不坚定美元溢价的底子支撑的趋势不变。此外，从现在和多国的买卖商洽进程能够看见，美国政府致力于减缩其常常项目逆差，则本钱项下顺差减缩、即本钱流入美国财物减速的“副作用”也难以防止（图表6，拜见《论美债利率无序上升的必定性》，2025/4/9）。最终，即便美中关税降级，全球关税壁垒依然上升，而全球化减速对应美元的相对位置下降、这一趋势也或许才刚开端。

近期新台币快速增值的阅历提示咱们，亚洲钱银兑美元有可观的估值折价，且亚洲金融机构（包含我国台湾、日本在内）和出口企业持有很多的美元财物，且超配美元财物，构成本质意义上借入辅币财物持有美元财物的长时间“套利买卖”，这一趋势一旦开端反转、蓄势、加快，美元财物的装备和溢价会进一步消失（拜见《新台币大幅增值的启示》，2025/5/8），而全球去美元化的趋势会持续连续。

危险提示：关税短期降温后再度重复，买卖共同阻力超预期。

文章来历

本文摘自2025年5月13日发布的《美中关税降级的缘起、影响和后续》

本文源自：券商研报精选

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